چکیده:
مدل قیمتگذاری دارایی سرمایهای برفرض نرمالبودن توزیع بازده داراییها بنا شده است؛ اما مطالعات زیادی فرض نرمالبودن توزیع بازده را به چالش کشیدهاند و در پی آن با افزودن گشتاورهای بالاتر به توسعه مدل پرداختهاند. در بررسی اثر گشتاورهای بالاتر، بهدلیل استفاده از بازده واقعی بهجای بازده موردانتظار و همچنین بهدلیل اینکه در مدل قیمتگذاری دارایی سرمایهای ترجیحات سرمایهگذاران و توزیع بازده داراییها ثابت فرض شده است، یک رابطه شرطی بین بازده و گشتاورهای یادشده بهوجود میآید. هدف پژوهش حاضر بررسی تجربی اثر شرطی گشتاورهای سیستماتیک سوم و چهارم بر حداقل نرخ بازده موردانتظار سرمایهگذاران در «بورس اوراق بهادار تهران» است. نمونه آماری پژوهش شامل 195 شرکت پذیرفتهشده در «بورس اوراق بهادار تهران» از سال 1383 تا 1395 است. بهمنظور بررسی اثر گشتاورهای سیستماتیک سوم و چهارم بر بازده سهام از روش فاما و مکبث (1973)، بهره گرفته شده است. شواهد حاصل نشان میدهد اثر چولگی سیستماتیک منفی بوده و کشیدگی سیستماتیک بر حداقل نرخ بازده موردانتظار موثر نیست. در بازار صعودی چولگی سیستماتیک اثر معکوس و کشیدگی سیستماتیک اثر مستقیم داشته و در بازار نزولی اثر هر دو گشتاور معکوس بوده است.
خلاصه ماشینی:
با فرض اينکه نرخ بـازده سرمايه گذار عبارت است از: درآمد تقسيم بر ثروت (r=X) رابطه بالا، را ميتوان بـه صـورت ٢، W نوشت : (به تصویر صفحه رجوع شود) با توسعه تابع مطلوبيت موردانتظار توسط بسط سري تيلور که در آن W ثابت است ، خـواهيم داشت : 1 Markowitz 2 Risk aver 3 Rationality 4 Arditti 5 Scott &Horath 6 Exponential taylor series (به تصویر صفحه رجوع شود) جملاتيکه شامل گشتاورهايبالاترميباشد + در رابطه ٣، μ١، μ٢ و μ٣ گشتاورهاي مرتبه اول ، دوم و سوم در توزيع احتمال هستند.
آن ها در آزمون خود کل سـهام فهرسـت شـده در «بـورس اوراق بهـادار نيويورک» را از ژانويه ١٩٦٩ تا دسامبر ١٩٨٨ موردمطالعه قراردادند و به اين نتيجه رسيدند که بـا 1 Scott & Horath 2 Standard and Poor's 3 Kraus & Litzenberger 4 Rubinstein 5 Harvey & Siddique 6 Fang & Lai افزودن گشتاورهاي سوم و چهارم نرخ بازده موردانتظار سهام تنها با واريانس بازده سهم و بـازده بازار مرتبط نيست و با چولگي سيستماتيک و کشيدگي سيتماتيک نيز رابطـه معنـاداري دارد [٩].
آن ها دريافتند که در بازار صعودي، اثر چولگي بر حـداقل نـرخ بـازده مـوردانتظـار 1 Chung 2 Fama and French 3 Chiao 4 Hung 5 Smith 6 Wolfle & Fuss 7 Teplova & Shutova 8 Fama & MacBeth منفي و در بازار نزولي، مثبت است ؛ همچنين اثر کشيدگي در بازار صعودي مثبت و در بازار نزولي منفي است [٢٥].
جدول ٢: نتايج آزمون رابطه غيرشرطي گشتاورهاي سيستماتيک مرتبه سوم و چهارم و بازده موردانتظار (به تصویر صفحه رجوع شود) در مدل ١، مقدار آماره t بـراي صـرف ريسـک چـولگي سيسـتماتيک برابـر ٢/٤٣٦- اسـت ؛ بنابراين چولگي سيستماتيک بر حداقل نرخ بازده موردانتظار سهام داران مؤثر و اثر آن منفي است .