Abstract:
در این پژوهش، نقش ریسک نکول در بروز اثر شتاب با استناد به دادههای شرکتهای پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران طی بازه زمانی 31/ 01/ 1387 تا 31/ 04/ 1393 تحلیل میشود. اثر شتاب، استمرار بازده در میانمدت، که طی دو دهه گذشته در بازارها و دورههای زمانی متفاوت مشاهده شده است، با استفاده از دو دیدگاه قابل تشریح میباشد: دیدگاه مبتنی بر ریسک و دیدگاه رفتاری. دیدگاه اول، وجود اثر شتاب را بهعنوان پاداشی برای تحمل ریسک معرفی میکند، اما دیدگاه دوم آن را ناشی از واکنش افراطی یا تفریطی سرمایهگذاران میداند. ریسک نکول یا عدم اطمینان از توانایی شرکت در برآورده کردن تعهدات و بازپرداخت بدهیهایش، با معیارهای متفاوتی تخمین زده شده است. متداولترین آنها، معیارهای مبتنی بر دادههای حسابداری، رتبههای اعتباری و دیفرانسیل بازپرداخت بدهی است که همگی از کاستیهای متعددی رنج میبرند. به همین دلیل در پژوهش پیشرو، برای اندازهگیری ریسک نکول از یک معیار مبتنی بر مدل قیمتگذاری اختیار معامله بلک- شولز- مرتون استفاده شد که برخی از مشکلات مرتبط با معیارهای اندازهگیری ریسک نکول مورداستفاده در مطالعات پیشین را رفع میکند. این معیار نهتنها اطلاعات گذشته را مدنظر قرار میدهد که با استفاده از قیمت بازاری سهام، انتظارات سرمایهگذاران راجع به عملکرد سهام در آینده را نیز لحاظ میکند. معیار مزبور همچنین به نوسانپذیری بازده داراییها توجه میکند. برای توصیف اثر شتاب نیز، دوره تشکیل 6 ماهه و دورههای نگهداری 3، 6 و 12 ماهه، انتخاب شد. ابتدا سودآوری سه استراتژی شتاب کوتاهمدت (6/ 3)، میانمدت (6/ 6) و بلندمدت (6/ 12) مورد بررسی قرار گرفت و مشاهده شد که در بازه زمانی فوق، تنها استراتژی شتاب میانمدت که از دوره تشکیل و نگهداری 6 ماهه استفاده میکند، سودآور است. سپس، نشان داده شد بین ریسک نکول و اثر شتاب رابطهای وجود ندارد. بنابراین میتوان نتیجه گرفت که اثر شتاب مختص شرکتهای دچار درماندگی مالی و ناتوان در بازپرداخت بدهی نیست و امکان بروز آن در شرکتهای سالم و متمکن از نظر مالی نیز وجود دارد؛ یافتهای که میتواند مورد توجه سرمایهگذاران و بازیگران بازار قرار بگیرد. در این پژوهش، همچنین نشان داده شد که پرتفوی سهام بازنده با ویژگیهایی نظیر ریسک نکول بالا، اندازه کوچک، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار بالا و عدم نقدشوندگی همراه است، اما توصیف پرتفوی سهام برنده تاحدودی پیچیده میباشد. همین موضوع پیشبینی عایدیهای شتاب را مشکل میسازد.
This paper analyzes the role of default risk in the momentum effect focusing on data from Tehran stock exchange during 19/04/2009-21/07/2015. Default risk was calculated by a measure based on the Black-Scholes-Merton (BSM) option pricing model, where a firm’s default risk is derived from the market prices of its shares. This method overcomes some of the problems associated with the default risk measures used in prior studies. To describe momentum effect, by determining the formation period to be 6 months, and the holding period to be 3, 6, or 12 months, we firstly examined the profitability of short term (3/6), midterm (6/6), and long term (12/6) momentum strategies and found that during abovementioned time period, only midterm momentum strategy is profitable. Then, we showed there is no relationship between default risk and momentum effect. While the loser portfolio is characterized by high default risk, small size, high book-to-market ratio and illiquidity, characterization of the winner portfolio is somewhat more complex. This makes momentum profits difficult to forecast.